워렌버핏의 애플 매입사례를 보면서 헨리 싱글턴이라는 인물에 대해서 알게 되었습니다. 주가를 2달러에서 250달러로 끌어올린 방법이 혁신적인 신사업이나 폭발적인 매출 성장이 아니라, 그냥 자기 회사 주식을 꾸준히 사들여 소각한 것이라는 말에 처음에는 반신반의했습니다. 그런데 그 헨리 싱글턴에 대해 공부하면서 느낀 점은 대부분의 경영자들이 평생 이해하지 못하는 자본의 본질을 꿰뚫은 사람이었다는 것이었습니다. 평범한 개미투자자로서 매달 한정된 월급을 쪼개 어디에 '배분'해야 할지 치열하게 고민하는 저에게, 그의 행보는 주식을 바라보는 눈방향 자체를 완전히 바꿔놓았습니다.
자사주 매입, 생색이 아니라 타이밍의 예술
요즘 많은 기업들이 주가가 역사적 고점에 있을 때 주주환원이라는 명목으로 자사주 매입을 선언합니다. 제가 직접 여러 공시를 들여다봤는데, 뒤로는 조용히 유상증자를 단행하는 경우가 적지 않습니다. 한 손으로는 주식을 사들이면서 다른 손으로는 주식을 새로 찍어내는 셈이니, 기존 주주들의 지분은 오히려 희석될 수밖에 없습니다. 사실 저도 예전에 호재 공시와 겉포장만 보고 무작정 뛰어들었다가, 몇 달 뒤 날아온 유상증자 우편물을 보고 뒤통수를 세게 맞아 잠도 못 잤던 기억이 있습니다. 이런 껍데기뿐인 공시에 속아 상투를 잡았던 제 과거 계좌를 생각하면 지금도 속이 쓰립니다.
헨리 싱글턴은 달랐습니다. 그는 텔레다인의 주가가 내재가치보다 현저히 낮다고 판단했을 때만 자사주를 매입했고, 그 기간 동안 단 한 주도 시장에 팔지 않았습니다. 1970년부터 1984년까지 14년에 걸쳐 유통 중인 보통주의 82%를 도로 사들여 소각했습니다. 그 결과 시장에 남아있는 주식 수가 급격히 줄었고, 가만히 앉아 있던 기존 주주들의 지분율은 자동으로 올라갔습니다. 싱글턴 본인도 마찬가지였습니다. 자사주 소각이 거듭되면서 그의 지분율은 자연스럽게 치솟았고, 대주주로서의 지배력도 함께 공고해졌습니다.
여기서 핵심은 PER(주가수익비율)입니다. PER이란 현재 주가를 주당순이익으로 나눈 값으로, 시장이 그 기업의 이익에 몇 배의 프리미엄을 부여하고 있는지를 나타내는 지표입니다. 당시 텔레다인의 PER이 바닥 수준이었다는 것은, 시장이 그 가치를 제대로 평가하지 못하고 있다는 신호였습니다. 싱글턴은 그 순간을 놓치지 않았습니다. 비즈니스위크는 1982년 그의 자사주 매입을 맹비난했지만, 그 직후 시장은 대세 상승장에 진입했고 결과적으로 비즈니스위크의 기사가 최악의 오판으로 남았습니다. 싱글턴은 그 비판 기사에 아무런 반응도 보이지 않았고, 가까운 친구가 반박문을 쓰겠다고 나섰을 때 오히려 그 친구를 의아하게 바라봤다고 전해집니다.
워런 버핏도 같은 원칙을 실행에 옮긴 사람을 알아봤습니다. 제가 기억하는 2016년 당시, 저는 서른 살 언저리의 나이로 첫 직장을 잡아 적금을 부을지 투자를 할지 고민하고 있었습니다. 그때 월가의 대형 기관들은 애플이 혁신을 잃었다며 PER 10배 수준의 제조업체 취급을 하고 있었습니다. 버핏은 그 시점에 애플의 잉여현금흐름(FCF)에 주목했습니다. 잉여현금흐름이란 기업이 사업을 운영하고 설비투자를 마친 뒤 실제로 손에 쥘 수 있는 현금을 의미합니다. 그리고 버핏이 정말 확신했던 것은 팀 쿡이 그 막대한 현금을 헛된 인수합병에 낭비하지 않고 자사주 매입에 쏟아부을 것이라는 판단이었습니다. 버크셔 해서웨이는 2016년부터 2018년 사이 집중적으로 지분을 매집해 약 5%의 애플 지분을 확보했고, 팀 쿡의 지속적인 자사주 매입 소각 덕분에 버크셔의 지분율은 별도의 추가 매수 없이도 7%대 근처까지 자동으로 올라갔습니다. 싱글턴의 방식이 60년 뒤 실리콘밸리에서 그대로 재현된 셈이었습니다.
현금 흐름에 집중한 경영철학
제가 한동안 당기순이익 위주로 기업을 분석했는데, 이 접근 방식의 한계를 체감한 건 실제로 몇 가지 케이스를 직접 뜯어보면서였습니다. 당기순이익이란 한 회계 기간 동안 기업이 벌어들인 이익에서 비용과 세금을 뺀 수치입니다. 문제는 이 숫자가 감가상각 방식, 재고 평가 기준, 충당금 설정 등 회계적 판단에 따라 얼마든지 달라질 수 있다는 점입니다.
문득 제가 군대를 제대하고 취업 스펙을 쌓겠다며 재무제표를 독학하던 시절이 생각납니다. 그때는 그저 장부상 당기순이익이 흑자면 무조건 좋은 회사인 줄 알았습니다. 하지만 주식 시장에서 구르고 깨지다 보니 알게 되었습니다. 즉, 장부상으로는 엄청난 흑자인데 정작 회사 금고에는 돈이 없어 부도가 나는 일도 주식 시장에서는 허다합니다.
싱글턴은 이 함정을 일찌감치 간파하고 있었습니다. 그는 "회계상 이익으로는 청구서를 지불할 수 없다"고 말했고, 실제로 사용할 수 있는 것은 오직 현금뿐이라는 원칙 아래 텔레다인을 운영했습니다. 그는 막대한 제조업 사업군을 129개의 독립적인 수익 센터로 쪼개어 관리했다고 합니다. 놀라운 점은 1979년 당시 이 129개 수익 센터가 전부 흑자를 기록하고 있었다는 사실입니다.
그의 자본 배분 철학은 단순했지만 철저했습니다. 기업 전체를 통째로 인수하면 프리미엄 비용이 너무 크게 발생해 ROE(자기자본이익률)를 오히려 갉아먹는다는 것이었습니다. ROE는 주주들이 투자한 자본으로 기업이 얼마나 효율적으로 이익을 창출했는지를 나타내는 지표입니다. 그래서 싱글턴은 기업을 통째로 사는 대신, 일시적인 악재로 주가가 내려앉은 우량 기업의 주식을 지분 투자 형태로 조용히 매수하는 방식을 선호했습니다. 제국을 키우는 데는 관심이 없었고, 오직 주당 가치가 올라가는지만 봤습니다.
그는 자신이 오랫동안 잘 알고 있던 기업인 리튼(Litton)에 자기자본 포트폴리오의 25% 이상을 집중 투자하는 결단도 내렸습니다. 이건 버핏이 살라드 오일 스캔들로 주가가 폭락한 아메리칸 익스프레스를 매수했던 논리와 정확히 맞닿아 있습니다. 단 하나의 문제로 시장이 과도하게 반응해 훌륭한 기업의 주가가 내재가치 밑으로 내려갔을 때, 그 순간이 바로 매수 타이밍이라는 것입니다.
싱글턴이 인재를 다루는 방식도 그의 자본 관리 철학과 맥이 닿아 있었습니다. 그는 가장 중요한 자산이 결국 사람이라는 확신을 가지고 있었고, 작은 자회사의 관리자 한 명에게까지 신경을 쏟았습니다. 단 그 관리자에게는 높은 수익 마진을 유지해야 한다는 명확한 책임이 부여됐습니다. 마진을 지키지 못하는 사업부는 가차 없이 정리됐습니다. 이는 버핏이 항공 산업에 대해 남긴 말처럼, 어떤 사업에서 돈을 버는 가장 확실한 방법은 처음부터 그 사업에 발을 들이지 않는 것이라는 원칙과도 연결됩니다. 텔레다인의 연평균 주가 수익률은 S&P 500 대비 압도적인 수준이었으며, 이는 단순한 운이 아닌 일관된 자본 배분 원칙의 산물이었습니다.
개미투자자로서의 자본 배분
헨리 싱글턴과 워런 버핏의 이야기를 치열하게 공부하면서, 저는 이 위대한 사상들을 평범한 30대 개미인 제 삶과 투자 계좌에 어떻게 적용할지 치열하게 고민했습니다. 그 결과, 기업의 최고경영자(CEO)가 자본을 배분하듯 저 역시 자본을 배분해야 한다는 결론에 도달했습니다.
가장 먼저 바꾼 것은 '투자 예수금'을 대하는 태도입니다. 솔직히 고백하자면, 저는 지난 2020년 코로나 유동성 장세 때 이른바 '포모(FOMO)'에 제대로 절여졌던 인간입니다. 대출까지 끌어모은 영끌 붐 속에서 계좌에 현금이 단돈 10만 원만 남아있어도 가만히 두지를 못했습니다. 뭐라도 사야 할 것 같은 조급함, 즉 '매수 중독'에 빠져 주가가 고점인지 저점인지 따지지도 않고 일단 국민주 삼성전자를 8층, 9층에서 덜컥 몰빵 매수했었죠. 결과는 다들 아시다시피 몇 년간의 지독한 하락장 터널이었습니다. 싱글턴이 주가가 비쌀 때는 자사주 매입을 멈추고 현금을 쥐고 있다가, PER이 바닥을 칠 때 폭발적으로 주식을 사들였던 것처럼, 저 역시 시장이 과열되었을 때는 철저하게 현금을 모으며 때를 기다리는 인내심을 기르기 시작했습니다. 아무것도 하지 않고 현금을 쥐고 있는 것 또한 훌륭한 자본 배분이라는 것을 뼈아픈 실패를 통해 배웠기 때문입니다.
두 번째는 '수익의 질(Quality)'을 따지는 버릇을 들였습니다. 예전에는 그저 상한가 치는 주식, 당장 내일 오를 것 같은 급등주만 찾아다녔습니다. 하지만 그 결과는 늘 처참한 손절이었습니다. 이제는 기업을 볼 때 당기순이익이라는 착시 효과에 속지 않고, 이 회사가 실제로 사업을 해서 꼬박꼬박 통장에 꽂히는 '잉여현금흐름(FCF)'이 주가 대비 얼마나 풍부한지를 가장 먼저 확인합니다. 계좌에 진짜 현금이 도는 기업은 시장이 아무리 흔들려도 결국 제 가치로 돌아온다는 믿음이 생겼기 때문입니다. 이런 우량한 기업에 묻어두면 밤에 잠을 편하게 잘 수 있다는 점이 가장 좋습니다.
마지막으로 제 한정된 월급과 자산을 배분하는 기준도 명확해졌습니다. 싱글턴이 129개의 사업부를 철저한 '수익 센터'로 관리했던 것처럼, 제 소득원 역시 다각화하고 통제해야 한다는 걸 배웠습니다. 본업에서 나오는 고정 수입의 일부는 철저히 저평가된 우량 자산에 분할 매수로 배분하고, 무리한 대출이나 신용 미수 같은 고위험 투자는 제 인생의 마진을 갉아먹는 행위이기에 과감히 포트폴리오에서 삭제했습니다.
싱글턴과 버핏이라는 거인들의 어깨 위에서 시장을 바라보게 되면서, 저는 비로소 주식 투자가 단순히 빨간 불, 파란 불에 일희일비하는 도박이 아님을 깨달았습니다. 투자는 결국 '가장 효율적인 곳에 자본을 배치하는 지적인 게임'이었습니다. 30대 직장인 개미투자자로서 자금력도 부족하고, 정보도 기관이나 외국인에 비해 늦을 수밖에 없습니다. 하지만 개미투자자들에게는 그들보다 훨씬 유리한 무기가 하나 있습니다. 바로 단기 실적 압박에 시달리지 않고, 헨리 싱글턴처럼 수년 뒤를 내다보며 '가장 싼 구간에서 묵묵히 지분을 모아갈 수 있는 시간의 자유'입니다.
시장의 유행과 소음에 흔들리지 않고, 기업의 진짜 현금흐름을 보며 나만의 자본 배분 원칙을 지켜나갈 때, 우리 개미투자자들의 가치도 시장에서 자연스럽게 인정받게 될 것이라 확신합니다.